Se emitieron más pesos que en el primer semestre de 2023
La base monetaria creció alrededor del 100% en los primeros seis meses del año, comparado con un crecimiento del 13% en el mismo período del año anterior.
La "Fase 2" del programa económico, anunciada por el ministro de Economía Luis Caputo y el titular del Banco Central Santiago Bausili, ha generado repercusiones tanto en el mercado como entre economistas, incluidos aquellos de orientación más ortodoxa. A pesar de haberse anunciado un plan de "emisión cero", el Banco Central emitió más pesos en lo que va del año en comparación con el mismo período del año pasado.
Los analistas destacan que la base monetaria aumentó en $8,9 billones durante los primeros seis meses de este año, aproximadamente un 100% más que en el mismo período del año anterior, en comparación con los $0,7 billones del primer semestre de 2023, que representaron solo un 13% de aumento. En términos reales, esto significó una contracción del 25%, considerando que la inflación acumulada fue del 51% en 2023 y del 82% en 2024. Según estos cálculos, la base monetaria creció un 5% en términos reales.
"En el primer semestre de 2023, la expansión monetaria simple, sin pasivos remunerados, aumentó un 13%. En el primer semestre de este año, la suba fue del 110%. ¿Qué significa eso? Que hay un festival de emisión monetaria que explica la licuación del gasto público. Más que motosierras, fue una licuadora", explicó Roberto Cachanovsky. "Y, por otro lado, eso también explica el aumento que estamos viendo en todos los tipos de dólares, desde el libre hasta los financieros. Estamos frente a una situación en la cual esto puede impactar aún más en la inflación en los próximos meses", señaló, a pesar de que el IPC ha mostrado una tendencia a la baja desde enero.
La promesa del plan de Caputo, en su nueva fase, es que el "déficit cero" convergerá a "emisión cero". Para lograr esto, además de mantener el superávit como única vía para detener la emisión destinada a financiar al Tesoro, el Gobierno avanza en la eliminación de los pasivos remunerados del BCRA (los pases) para eliminar la emisión por intereses. Es decir, evitar que el BCRA deba emitir base para cubrir los intereses de los pasivos que emite para realizar operaciones de esterilización. Este mecanismo es el que se busca anular a partir de ahora.
"La emisión cero es un cuento chino. Desde mediados de marzo, la expansión monetaria ha sido fenomenal. En el mes pasado, tuvimos un aumento del 17% en la base monetaria. Es una enormidad", concluyó Cachanosky.
El analista financiero Christian Buteler indicó que la base monetaria (M1) creció un 95% en el último año, superando el crecimiento del año anterior y subrayando que esto no se debe al crecimiento económico. El stock total de pesos, que incluye pasivos remunerados, creció a un ritmo menor.
La estrategia para eliminar los pases ha sido transformarlos en pasivos del Tesoro a corto plazo (LECAP), en títulos más largos con opción de venta a favor del BCRA (puts), o en pasivos dolarizados emitidos por el BCRA (BOPREAL). Estas transformaciones pueden seguir teniendo implicaciones monetarias: los BOPREAL requieren que el BCRA compre reservas, emitiendo pesos, y los títulos con puts pueden ser vendidos al BCRA, que emite base para comprarlos. El BCRA está negociando con los bancos para neutralizar estos mecanismos.
Incluso en el caso de las LECAP, en un escenario de tensión financiera, el BCRA podría tener que intervenir para mantener la estabilidad y evitar que las tasas de interés se disparen. La crítica principal a la estrategia del Gobierno es que simplemente cambia los pasivos de un lugar a otro sin resolver el problema subyacente.
El economista Aldo Abram añadió que las recientes bajas en las tasas de interés del BCRA, en un contexto de riesgo creciente, incentivaron la salida de ahorros domésticos y la disminución de la demanda de pesos. Esto obligó a los bancos a cancelar pases pasivos, resultando en una fuerte emisión de pesos y depreciación del valor del peso. Esta situación ha aumentado la brecha cambiaria en los últimos 45 días, lo que es inconsistente con los objetivos del Gobierno en términos de cambio e inflación. Abram también señaló que el cepo cambiario perjudica la recuperación económica y que para lograr una unificación cambiaria, se debe eliminar el exceso de emisión que depreció el peso y reducir la brecha cambiaria.
Una observación similar se aplica al cálculo de la base monetaria cuando se considera su versión "ampliada" (incluyendo pasivos remunerados y sus transformaciones bajo el gobierno de Milei). En este caso, los críticos concluyen que durante el primer semestre de 2023, esta base monetaria ampliada aumentó en $6,4 billones (un 42% nominal y -6% en términos reales), mientras que en 2024 aumentó en $43,9 billones (un 101% nominal y 10% en términos reales).
Una tesis similar a la de Abram y Cachanosky fue presentada por el ex viceministro de Economía, Gabriel Rubinstein, en una nota reciente. Aunque Rubinstein consideró un "mérito enorme" el ajuste fiscal, destacó que un exceso de oferta de base monetaria en los últimos 60 días, estimado en unos $3 billones de pesos (equivalente al 25% de la base total), ha provocado una demanda excesiva de dólares y bienes, lo que explica en parte el aumento del dólar contado con liquidación (CCL).
